9月美非农点评与12月美联储降息展望

　　10月FOMC会议以来，经济数据“时效性”缺失、美联储内部观点分化，市场对12月降息预期经历“过山车”。9月非农数据是否支持降息、联储内部哪一派“票数”占优？

　　一、热点思考：跟随市场

　　（一）9月非农：或是美联储12月降息的“非充分条件”

　　美国9月官方就业数据“好坏参半”，非农超预期强劲，但失业率升至4.4%。美国9月非农新增就业人数为11.9万人，超市场预期；但是，平均时薪环比在9月仅为0.2%，较8月的0.4%大幅放缓；美国9月失业率上升0.1个百分点至4.4%，劳动参与率上升0.1个百分点至62.4%。

　　非农数据质量、劳动力供给改善对“非农强劲、失业恶化”的解释力不强。1）9月机构调查的首次回复率高达80.2%，显着高于历史均值，数据可信度较高；2）9月失业率上升0.12个百分点，主要推动力来自于“失业或离职”人群，而“新进入劳动力市场”群体贡献基本不变。

　　“滞后”的非农无法反映就业最新态势，但从辅助指标来看，就业市场前景亦是“好坏参半”。一方面，10月下旬的高频ADP 数据表现疲软，WARN 裁员率持续走高，就业压力边际上升；但另一方面，失业金申领人数保持稳定，小企业雇佣计划调查显示非农未来有继续反弹可能性。

　　（二）降息博弈：10月FOMC例会以来的“降息交易”

　　本轮降息博弈始于10月FOMC会议，鲍威尔鹰派发言扭转了市场预期，资产价格也随之波动。由于政府关门扰动，美联储或在12月面临部分数据“真空”；而这也为12月降息带来了不确定性。这一背景下，10Y美债利率随之反弹，美股开始剧烈调整，美元也再度收复100关口。

　　9月非农因其表现“好坏参半”及公布“滞后”，对降息预期的影响远弱于威廉姆斯讲话。11月20日非农数据公布后，12月降息概率仅小幅上行9%；11月21日，纽约联储主席威廉姆斯发表偏鸽言论，称近期仍有进一步降息空间，市场对12月降息的预期概率迅速攀升至近70%。

　　（三）12月FOMC例会，降还是不降？鲍威尔或选择跟随“市场先生”

　　经济基本面、数据可得性、美联储风险平衡转变，使得12月降息仍非“板上钉钉”。9月非农提供的增量信息有限，失业率仍低于9月联储预测；美联储在12月会议前已进入关键经济数据“真空期”；随着降息接近中性利率，美联储风险平衡态度从“预防式”降息转为“数据依赖”。

　　经济条件或难支撑12月降息，不确定性来自于鲍威尔如何塑造“共识”。近期FOMC成员表态显示，支持与不支持降息的人数比例约为4：5，后者略占上风。库克、杰斐逊、鲍威尔尚未对12月降息明确表态，鲍威尔如何在美联储内部建立、引导“共识”至关重要。

　　最终，“市场先生”的态度是关键。如果市场较为充分地定价12月降息（比如概率超过70%），鲍威尔也可能“跟随曲线”、支持降息。反之则反之（比如概率低于30%）。换言之，如果鲍威尔更倾向于“暂停降息”，则需要修正市场预期。此外，一个折中的方案或是“技术性降息”。