美联储褐皮书显示经济活动平稳，就业走弱助燃降息预期

　　美联储于当地时间11月26日发布的最新全国经济调查报告褐皮书显示，本报告期内（10月中至11月17日）大多数地区经济活动变化不大，其中2个地区报告称经济活动略有下降，1个地区温和增长。在因联邦政府关闭导致大量官方经济数据缺失的情况下，该报告的重要性更加凸显。然而，从报告内容来看，其中既反映了价格上涨压力，又包含就业走弱的信息，未能明确指出哪方面问题更严重。这使得该报告对分歧较大的美联储12月会议决策助益仍显不足。市场目前普遍预期，12月美联储将再次降息25基点，概率高达85%。

　　报告指出，当前美国通胀既有上升压力也有抑制因素，总体维持可控状态。根据9月CPI和PPI通胀数据，预计9月核心PCE同比增速从8月的2.9%降至2.8%。9月通胀上升主要源于能源这一暂时性因素，而服务通胀在8月放缓后持平或走弱。其中，最为顽固的住房通胀在10月显著下降，相关数据显示10月租金环比下降0.31%，为15年来最大月度降幅。同时，大宗商品和个护产品等多个类别价格增长已连续数月放缓甚至下跌，表明通胀放缓趋势更加广泛。

　　近期美国政府为缓解民生压力，调降了部分食品、农业及原材料关税，涉及巴西食品、可可、咖啡等关键品类。此外，第二轮医保谈判涵盖15种药物，多于去年的10种，最高降幅达85%，高于去年的79%。白宫也已启动与民主党谈判，寻求控制医疗保险价格。这些举措对降低通胀具有积极作用，尽管某些类别价格可能反弹，但下降因素或将占主导，整体通胀预计将缓慢回落。

　　就业方面，尽管9月新增非农就业11.9万人，超过市场预期，但失业率上升至4.4%。美联储官员在9月会议中对2025年底失业率的预测中值为4.5%，而9月失业率已达到4.4%，且连续3个月上升，形成明显趋势。美国20至24岁大学毕业生的失业率也升至8.5%。考虑到该群体在劳动力市场中占比超过40%，并贡献55%—60%的劳动收入，其就业机会的恶化可能对消费支出乃至整体经济产生不成比例的负面影响。

　　尽管美国10月和11月的官方就业数据尚未公布，但私营部门的数据显示就业疲软趋势明显。就业数据公司挑战者企业（Challenger，Gray & Christmas，Inc）报告显示，10月美国企业宣布裁员15.3万人，同比增加175.3%，几乎是去年同期的3倍，为20年来最高水平。今年以来，企业裁员总数已超过109.95万，同比增长65%。同时，同期美国企业的招聘计划为2011年以来最低，表明企业对未来的不确定性增强。

　　根据美国自动数据处理公司（ADP）于11月25日发布的数据，截至11月8日，过去4周内ADP私营就业平均每周净裁员1.35万个岗位，远高于此前的2500个。这表明美国企业裁员步伐明显加快，劳动力市场面临下行压力。

　　当前美国经济特别是消费领域正在发生严重分化，呈现出K型趋势：高收入、高信用的富裕阶层消费热情不减，而中低收入消费者则节衣缩食。摩根大通、美国银行和第一资本等美国6家最大发卡机构的数据显示，第三季度信用卡总支出同比增长7.5%。然而，费城联储的分析指出，信用评分高的优质客户占新增消费的三分之二，经通胀调整后的剩余部分平均消费量则呈现下降趋势。美国商务部数据显示，9月零售环比增长0.2%，连续4个月增长，但增速明显放缓，核心零售环比仅增长0.1%，未经季节调整的数据显著下降，表明内生消费动能减弱。此外，中低收入人群买房买车困难重重，住房可负担性接近历史最低，购买一辆普通新车所需的收入中位数周数从2019年11月的32.8周升至今年9月的37.4周。

　　综合上述情况，当前美国经济中，就业走弱的风险明显大于通胀上升。美联储可能在下月会议中继续降息，以支持就业市场和中低收入人群的消费。在9月经济预测中，多数官员已支持年内3次降息，并将12月降息视为基准情景，这是在政府停摆前作出的预测。经历美国历史上最长的政府关闭后，尽管美联储内部仍有较大分歧，但支持降息的官员影响力显然更大。异议者未必立场坚定，且只要美联储主席鲍威尔决定降息，仍可争取形成多数意见。即便出现几个反对票，也是正常现象。如果确实难以达成多数决定，不排除会议推迟，等待10月和11月的就业、通胀等数据发布后再作决策。